11月14日，堪称新三板历史上的“黑色星期二”，新三板做市指数一度跌破基准线——1000点。11月15日，在经过一番弱势震荡后，最终以999.32点收盘，做市指数彻底跌破1000点基准线，11月17日报收于997.92点。这意味着目前新三板挂牌公司通过做市转让的股票价格总水平，低于新三板做市指数基准日2014年12月31日时的价格总水平。对此，投资者关心的是，新三板到底是投资者的“天堂”还是“地狱”？跌破基准线后的新三板将向何处去？对此，《金融投资报》采访了有相关人士。

做市制度“不管用”

对于新三板做市指数跌破基准线原因，一个比较主流的观点认为，尽管新三板推出了做市制度，但就目前的情况来看，其发挥的作用极其有限，在做市指数跌破基准线的过程中无能为力。

以2017年11月16日为例，当天新三板挂牌企业总数11649家，其中，做市交易公司1383家，占比仅为11.87%，当天仅有469家公司发生了股份转让记录，占做市交易公司家数的33.91%；全部新三板公司流通股本907.82亿股，而通过做市转让的成交数量仅为4057.77万股，占比更是低至0.045%；通过做市转让的成交金额仅为16147.61万元，占总成交金额79246.08万元的20.38%。

2014年9月，新三板推出了做市制度，2015年3月18日，全国股转公司以2014年12月31日为基准日，以105支成份股为基础，以1000点为基准线的新三板做市指数正式上线。

新三板做市指数初期的2015年，市场迅速升温，各路资金纷纷入场，机构投资者通过基金、资产管理计划全面建仓，个人投资者通过购买新三板基金甚至自己动手进入了被大家称为中国版纳斯达克的新三板市场，做市指数曾一度高达2673.17点，2015年参与新三板定增的投资资金就高达1489亿元。然而，好景不长，进入2016年后市场降温。今年以来，更是每况愈下，近70%的做市转让公司股票价格都发生了不同程度的下跌。

有业内人士表示，推出做市转让制度是为了提高市场的活跃程度，增加其流动性，本来无可厚非。现在的问题是，挂牌公司一方面希望提高股份的流动性，但另一方面却又为了控制股东人数、股权结构，为今后IPO上市或者并购提供方便而不愿意通过做市转让股份。仅2017年11月以来，做市转让公司数量就减少了20家。

市场依然缺乏流动性

除了做市制度“不管用”因素外，做市商的做市积极性不高也是其原因之一。某做市商表示，按照有关规定，做市商需要持有所服务的挂牌公司的一定比例的股份，由于市场行情不佳，不少做市商所持股份亏损，如此情形，自然对做市业务不感兴趣。

部分挂牌公司准备转板和并购，而目前针对新三板的大宗交易平台缺失，通过做市交易并购必然引起股价大幅波动，影响交易对价，在这样的背景下，由做市转让变为协议转让就成为上市前的“维稳”手段。

新三板公司股权高度集中也是其成交低迷的原因之一。2017年11月16日，新三板挂牌公司总股本6852.87亿股，其中可以流通的股本仅3394.41亿股，还不到总股本的一半。另据光大证券(港股06178)统计，新三板市场80%以上公司的股权高度集中于大股东，前十大股东持股比例合计在60%、70%、80%和90%以上的企业占总体比例分别达到98.86%、97.04%，91.94%和80.86%。“新三板做市指数跌回基点，并不全是公司价值的问题，与市场缺乏流动性也有直接关系。”有业内人士认为，因为脆弱的流动性导致了门可罗雀的现状，进而股价疲软，价值被低估，融资效率低下，一些企业对挂新三板的兴趣大减。对于上述观点，《金融投资报》记者在采访成都高新区部分创新创业企业活动时证实了。“没有投机的股市，就好像一杯白水，无盐无味。新三板缺少了流动性，即使是好的公司也会遭遇价值低估。”这位人士表示，凡是普通个人投资者难以参与的交易场所，历来都是流动性极差的地方。新三板也是如此，按照新三板的投资者适应性规定，500万元的准入门槛让绝大部分个人投资者只能望新三板市场兴叹，新三板的流动性也就不言而喻了。

“淘金”或正当其时

对于新三板的投资前景，云资本创始人皮任远认为，虽然内外部因素降低了新三板市场的流动性，但没有流动性不代表没有价值，新三板市场本来就是非上市公众公司的市场，不能拿上市公司的流动性来匹配，更不能单纯以具有流动性代表的做市指数来评估投资价值。《金融投资报》记者在采访中也了解到，部分新三板公司经营业绩并不逊色于A股上市公司，如集全媒体程序化购买、户外广告、社会化媒体传播为一体的跨屏整合营销的川内新三板公司蓝 源 传 媒（833573），2017年上半年实现营业收入为3973.51万元，同比增长805.3%；实现净利润1177.69万元，同比扭亏为盈；每股收益为2.26元。截止2017年6月30日，资产总计5481.63万元，较今年初增长47.35%。2017年10月平均市值22.85亿元，在川内新三板公司中居前第三位。

特别值得注意的是，据统计，2017年以来已有124家新三板企业被并购，并购发起方不乏上市公司、大型国企，如川内新三板公司必控科技被中小板公司康达新材（002669）并购。

纵观中国股市的运行规律，在每一轮下跌潮中，国外资本都会以白菜价介入其中，因为低买高卖是“放之四海而皆准”的交易逻辑。尤其是那些正在进行技术创新、商业模式创新和管理模式创新的新三板公司，其估值空间值得期待。就目前新三板的市盈率来看，2017年11-10月在27.36-30.52倍之间波动，相对于A股市场来肯定低了不少。新三板回归原点，大量绩优股、潜力股正处于估值洼地，投资者“淘金”正当其时。

本文源自金融投资报

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从4月10日到5月10日，新三板做市指数经历了罕见的22连跌，从1159.95下跌至1095.24，跌幅5.58%。而年报披露高峰正是从4月10日起，Wind数据显示，新三板挂牌公司75%的年报正是集中在跌跌不休的4月10日后披露。

业内人士认为，新三板此次下跌和年报披露潮有关——新三板2016年业绩普遍不太理想。

不过，有业内人士也认为，在市场下跌中，新三板的投资机会已显现，开始布局新三板。

年报季报行情

5月8日，思考投资披露了2017年一季报。Wind数据显示，这是第163家挂牌公司披露2017年一季报。

数据显示，上述已披露一季报挂牌公司，一季度营业总收入为299.94亿元，归属母公司股东的净利润总计为25.67亿元。

值得注意的是，归属母公司股东的净利润中，118家录得正收益，仅17家录得负收益。同比来说，有81家挂牌公司一季度归属母公司股东的净利润同比增长，51家下降。

这一数据已较2016年有了起色。不过，“按规定，新三板挂牌公司要披露年报和半年报，但对一季报并没做要求，主动披露一季报的公司往往治理比较规范、业绩比较好。”5月10日，尼克投资总经理陈永飞向21世纪经济报道记者表示。

而Wind数据显示，刚刚披露完的2016年年报中，新三板整体2016年营业收入为14049.45 亿元，较2015年同比增长12.14%，增速下降。其中，做市板块2016年营业收入同比增长16.51%，协议转让板块营收同比上升10.66%，创新层营业收入同比增长20.81%，营业收入增速有所降低。

净利润方面，2016年新三板整体净利润为835.86 亿元，净利润同比增速为8.24%。做市板块、协议板块和创新层净利润同比增速分别为-21.92%、20.53%、-0.24%，净利润总体和去年持平。

面对这一年报业绩，市场做出了反应。截至5月10日，从新三板年报披露密集期的4月中旬开始，新三板做市指数已经历了22连跌。

陈永飞介绍，“年报前有一波行情，之后也有一波行情，而季报由于不是强制披露，对行情影响不大。”

“今年行情不好，跟新三板整体业绩不好有关，去年的年报业绩不太理想。”陈永飞说。

陈永飞表示，“新三板投资要关注年报，关注营业收入、利润率、应付账款等数据，但更看重与上年的对比。我们更感兴趣的是成长性，其利润增幅、收入结构等因素。”

对此，华迪投资合伙人莫冰心则告诉记者，“我们并不关注年报季报行情，更多的还是在制造业，环保，新能源等自己熟悉的领域去发掘好的企业，通过帮助企业成长，提升企业盈利能力来获得收益。重点是要找成长性好的标的。”

投资时机到了？

新三板行情下跌，也同样影响到新三板基金去年和一季度的收益。

Wind数据显示，在2016年，可获得统计数据的新三板概念私募基金中，有439只回报为正，878只回报为负，32只回报为0，三者的比例分别为32.54%、65.09%、2.38%。

而今年一季度，回报为正、负、0的新三板私募基金分别为418只、287只、28只，占比分别为57.03%、39.15%、3.82%。

也即是说，公布数据的私募基金中，去年和今年一季度投资于新三板概念的基金分别有七成和四成录得亏损。

不过，由于大量的私募基金并未公告数据，所以无法统计出新三板基金全面的情况。

对于行情下跌带来的影响，一家投资新三板的私募基金负责人表示，“我们最近一年收益为20%-30%，原计划要赚得更多，但市场不好。实际上，现在出现大量新三板基金亏损是正常现象。新三板基金收益差距很大，是少数人的游戏，这跟新三板市场刚开始不久、对新事物认识不同有关，这市场上有人赚钱，也有人亏钱。”

记者采访的多位新三板机构投资者都表达了同样的看法。

陈永飞表示，“我们关注投资新三板标的的行业地位、成长性、团队的执行力等因素，但重要的是新三板投资要做长期投资，要跟着企业一起成长。”他介绍，公司的新三板基金的投资期限将达到5至7年。

“新三板目前有基础层和创新层，未来在创新层的基础上将推出精选层，我们正布局那些有希望进入精选层的股票。”

但市场低点也酝酿着投资机会。记者获悉，今年有大批新三板基金到期，现在市场行情不好，让部分在市场高点时成立的新三板基金，陷入困境。但近期多家基金已趁机开始发行“接盘基金”。

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