与基本面、资金面对10年期国债收益率的影响不同，30年这种超长期限的收益率会额外受到情绪的影响。

1）当基本面或资金面变化时，10年期国债收益率所受的影响应大于30年期品种。经验上，10年期与30年期国债收益率的走势非常相关，无论二者是共升还是共降，其趋势大多是由传统的基本面或资金面决定的。当然，从超长期利差（10Y-30Y）与经济名义增长之间的反向经验看，10年收益率的波动要相对更大，这与10Y国债期限更短及期限更具标杆性有关。

2）但亢奋的情绪有时候会让30年期国债收益率表现得更加激进，甚至与10Y收益率背道而驰。若在某个阶段，投资者对债市的情绪极为乐观，这时投资者会大幅拉长久期，这导致10Y-30Y收益率利差明显下降，2016年上半年便是一个典型的例子（10Y稳定，30Y下行），而且，30Y收益率被爆炒的现象在最近两年尤为猛烈，因为我们看到，当前的收益率水平远低于2020年年末，但10Y-30Y利差水平却与当时相仿。

无风不起浪，这种亢奋的情绪总是有起源的。

1）资产荒应该是这种情绪出现的必然条件，高昂的广义基金负债是这种情绪的物理表达。历史上，数次超长期限利率债被爆炒的时期，都出现在资产荒的情境之下，即宽信用但经济收缩的状态之下（2016年、2019年、2021年及2022年），一个进一步的共性是，这些无处可去的资金进一步通过广义基金回流金融体系，因此，我们会看到：历次30年国债被爆炒之时，至少债券型基金的规模增速不低。

2）其机理也相对简单。一方面，资金结构永远是先行的，广义基金在偌大的规模和收益压力之下，被挤向更高的利差和更长的期限之上；另一方面，收益率有了异动，也就有了故事，经济长期受压这个故事本就是经久不衰的，在这个时刻拿出来，进一步加强了30年国债的情绪价值。

历史上，超长期期限利率债的爆炒很难自然结束，必须要靠基础利率去选择方向才能化解。

1）经验上，这种看多情绪的化解有两个结束方式。其一是银根紧缩利率上行，这个环境本就是个压低超长期期限利差（10Y-30Y）的过程（譬如2016年），这时基础利率的上升就给予了过低的超长期限利差一定的合理性；其二是货币突然再次宽松，基础利率转头向下，这时，随着更短期限收益率的空间被打出来，拥挤且久期过长的交易通道也随着就此化解（如2019年）。

2）资产荒是30年期国债的一个良好的安全边际，拉长期限在短期来看问题不大，交易型账户建议随利差波动而低买高卖。在当前的基本面背景下，货币宽松和资产荒应该呈愈演愈烈之势，这导致10Y-30Y的利差至少不会就当前50bp-60bp这个波动区间进一步上升，因此，在未来一年左右的时间内，30年这种长期限品种的安全边际都在，只是我们在交易时，稍稍兼顾利差在该区间的表现就好，譬如当前这个利差降到了区间的中低位，在此位置，我们需要对买入30Y国债的策略稍稍谨慎一些。

风险提示：疫情反复超预期，地缘政治冲突超预期。

（作者杨为敩系国元证券宏观组负责人）

“无还本续贷”，又叫延期贷款、展期贷款，是指每次到期只要付清利息即可继续将本金贷下去的一种贷款方式。这一贷款方式在8月4日的《新闻联播》播出后，立即引发强烈反响。对于融资难、融资贵的中小微企业，“无还本续贷”能够带来什么好处？

无还本续贷并非新鲜事物

在8月4日的《新闻联播》当中，有一条介绍山东德州“无还本续贷”的新闻，其中提到，当地一家生产辣酱的企业通过无还本续贷，节省了500多万元费用。山东德州银监分局副局长王国恩表示：“有中小企业局的推荐，目前办理无还本续贷业务后，还没有发现一笔不良贷款，这就实现了双赢。”

通常情况下，企业贷款到期后，必须先还款才能再借款。而当企业资金周转不过来时，往往需要先筹集一笔“过桥”资金来偿还银行贷款，然后再次贷款。而这笔“过桥”资金也正是山东德州辣酱企业500多万元费用的来源。

可是，过桥毕竟是有风险的。一旦遇到银根紧缩，银行不再投放新的短期贷款出来（或者说是客户经理愿意投放，但总行没额度了），那么企业主就还不了民间借贷。由于民间借贷利率很高，只贷7天没问题，如果贷上更久，那么沉重的利息负担可以很快把企业放血放死。

具体案例，可参考《人民的名义》里的蔡成功。

由于中小微企业从银行获得的贷款往往是一年以下的短期贷款，因此在企业发展过程中，中小微企业有着很大的续贷需求。

据齐鲁晚报今年6月的报道，德州市中小企业局局长赵小广指出，“德州企业过桥资金年利率低在30%左右,高则40%以上。通过无还本续贷，一笔贷款到期后,不用还上原先的贷款本金,可以续贷结清已有贷款。”这样一来便可大大缓解中小企业过桥成本高的问题。

实际上，无还本续贷并非新鲜事物，过去几年，银监会出台了有关无还本续贷的多项政策。2014年7月，银监会印发了《关于完善和创新小微企业贷款服务提高小微企业金融服务水平的通知》（银监发〔2014〕36号），明确提出对流动资金周转贷款到期后仍有融资需求，又临时存在资金困难的小微企业，经其主动申请，银行业金融机构可以提前按新发放贷款的要求开展贷款调查和评审。银行业金融机构同意续贷的，应当在原流动资金周转贷款到期前与小微企业签订新的借款合同，需要担保的签订新的担保合同，落实借款条件，通过新发放贷款结清已有贷款等形式，允许小微企业继续使用贷款资金。

为进一步督导银行认真落实续贷政策，扩大续贷业务范围，2015年6月，银监会印发了《关于进一步落实小微企业金融服务监管政策的通知》，允许银行业金融机构根据自身风险管控水平和信贷管理制度，自主决定对到期贷款办理续贷业务的范围。同时，灵活设置贷款期限，创新贷款产品，丰富还款结息方式，提高信贷资金使用效率。

各地银行业也在积极执行无还本续贷的政策。例如，江苏银监局印发了《关于做好2017年小微企业金融服务工作的通知》，要求银行业金融机构积极落实无还本续贷政策，制定内部配套制度文件，在守住风险底线的基础上，合理提高无还本续贷业务在小微企业贷款中的比重，并可根据自身风险管控水平和信贷管理制度，自主决定办理续贷业务的范围。

2018年5月17日，河北银监局出台了《关于支持银行业金融机构开展小微企业续贷业务的指导意见》（以下简称指导意见），明确了开展小微企业续贷业务的具体条件、风险防控和监管措施，鼓励创新小微企业流动资金贷款服务模式。

中国人民大学重阳金融研究院高级研究员董希淼表示，无还本续贷不是新鲜事，可以探索，需要进一步进行规范，如明确续贷企业的条件、要求，但不宜大规模地推广，不宜运动式地复制，地方政府、监管部门也不宜介入过多。否则，就有可能重蹈当年“互保”“联保”的覆辙。

“无还本续贷”有审核条件

无还本续贷和贷款展期以及借新还旧有何区别，为什么山东德州银监分局副局长称，办理无还本续贷业务后，没有发现一笔不良贷款？这些是山东德州无还本续贷新闻的争议所在。

法询金融董事总经理刘诚燃在公众号“成于微言”撰文指出，按照贷款通则，贷款展期是指不能按期归还贷款的，借款人应当在贷款到期日之前，向贷款人申请贷款展期。是否展期由贷款人决定。短期贷款展期期限累计不得超过原贷款期限；中期贷款展期期限累计不得超过原贷款期限的一半；长期贷款展期期限累计不得超过3年。国家另有规定者除外。借款人未申请展期或申请展期未得到批准，其贷款从到期日次日起，转入逾期贷款账户。尽管贷款展期形式上与续贷有点像，但贷款展期只可以有一次，而且贷款展期没有体现出来用新的现金流去替代旧的现金流这一过程。所以贷款展期不属于续贷。

续贷业务的本质是借新还旧，但不是所有的借新还旧都是续贷，如果带有减让行为的借新还旧，则属于重组贷款。重组贷款是指银行由于借款人财务状况恶化，或无力还款而对借款合同还款条款作出调整的贷款。

而根据《贷款风险分类指引》的规定，借新还旧，或者需通过其他融资方式偿还的贷款应至少归为关注类。不过，根据36号文的规定，银行业金融机构根据本通知规定对小微企业续贷的，应当根据企业经营状况，严格按照贷款五级风险分类基本原则、分类标准，充分考虑借款人的还款能力、正常营业收入、信用评级以及担保等因素，合理确定续贷贷款的风险分类；符合正常类标准的，应当划为正常类。

对于无还本续贷是否会影响银行不良率指标，安信证券银行团队指出，“无还本续贷”是有准入把关、有审核条件的，“无还本续贷”在银行严守风控、不滥用政策的前提下，是可以和小微企业达成双赢的。这和掩盖不良贷款有本质上的区别。银行若审慎开展此项业务，可以减少企业费用，避免因短期流动性风险影响企业经营，甚或造成银行坏账。也正因为该业务模式对客户准入及风控的要求较高，应用的范围可能偏窄。

根据银监会36号文的要求，依法合规经营；生产经营正常，具有持续经营能力和良好的财务状况；信用状况良好，还款能力与还款意愿强，没有挪用贷款资金、欠贷欠息等不良行为；原流动资金周转贷款为正常类，且符合新发放流动资金周转贷款条件和标准；银行业金融机构要求的其他条件。只有符合上述条件的小微企业，经银行业金融机构审核合格后可以办理续贷。

河北银监局的指导意见在36号文的基础上还提出，小微企业申请续贷，贷款投向、用途符合国家产业政策、环保政策和信贷政策，符合国家和河北省有关去产能、治污染的政策要求；申请续贷的期限、金额均应不超过原贷款合同约定。

董希淼向每日经济新闻(微信号：nbdnews）记者表示，无还本续贷没有次数的限制，如果没有严格审查，无还本续贷对企业来说推迟了债务危机发生的时间，对银行来说隐藏了不良，“从地方政府和监管部门来说，都不应该强行推无还本续贷，判断要交给银行，银行要加强审核，对符合信贷准入条件的企业才给予续贷，否则该收回的还是要收回。”

每日经济新闻

李途纯1958年出生于湖南临湘一个普通的 农民家庭，1990年只身南下深圳，一边打工一 边开始了自己创业的梦想。他先是给一位做粮 油生意的老板做销售，接着靠做毛泽东诞辰百 年的挂历，挣到了第一桶金约两百万元，便开 始四处投资，做花花公子代理，开书店、酒 店、录像厅等。也就在那段时期，李途纯发现 乳酸菌饮料行业有着很好的市场前景。1996 年，李途纯回到湖南株洲，建立起了太子牛奶 厂（太子奶集团的前身），并挖来上世纪80年 代末期乳酸菌饮料行业明星企业“活力宝”的 总工盛延岭与自己一同白手起家。

“太子奶”凭借优良的品质和良好的信誉 赢得了市场、赢得了经销商的尊敬，开始在中 国乳制品市场——这一世界上潜力最大的牛奶 消费市场爆发出强大的生命力，迅速扩张并很 快成为国内乳酸菌奶制品的龙头老大。据统 计，太子奶10年销售共超过50亿元，响当当 的“太子奶”品牌已成为国内乳品行业的一笔 无形财富。太子奶凭借其强大的品牌效应，迅 速在全国29个省、市、自治区，260个大中城 市和3000多个县建立了经销网络，并形成了5 个行政区、4条铁路路线、5大生产基地、长江 黄河沿线纵横连块的全国营销网络。

2007年，太子奶开始陷入资金链断裂危 机，2008年11月，沸沸扬扬闹了一年的太子奶 资金链问题终于落下帷幕。太子奶集团官方声 明确认，太子奶创始人李途纯与太子奶集团其余股东于11月21日达成协议，后者共同向太子 奶集团增加投资，化解资金危机。至此，李途 纯退出太子奶集团权力核心。亲手创立了一个 乳业帝国的“开国之君”何以如此惨淡收场 呢？

“危机的出现，有多方面的原因，但必须 承认，决策者犯下了一些严重的战略错 误。”太子奶方面某高层人士开始反思。在他 看来，过快的扩张成为太子奶资金紧张的重要 原因。但他同时强调，扩张实际上也是一种战 略布局，但因为对银根紧缩的判断不准，所以 反而成了一种拖累。

然而，李途纯败北的最直接原因却是因为 一份协议。早在2007年初，高盛、英联以及摩 根斯坦利联合注资太子奶集团7300万美元之 际，已暗含对李途纯不利的条件：在收到7300万美元注资后的前3年，如果太子奶集团业绩 增长超过50%，就可调整（降低）对方股权； 如完不成30%的业绩增长，李途纯将会失去控 股权。

就这样，缺乏足够风险监控，令太子奶最终成为外资侵吞的对象。

如果我不能解雇任何人，实际上我不愿意 解雇任何人，那么我怎样才能灌输危机意识？ 我怎样才能说服人们如果不发生变化，我们的 公司就会慢慢走向衰败？

——松下幸之助

房贷利率上涨，银根全面紧缩！

昨天，长沙首套、二套房贷利率提高25个基点的消息，被疯狂刷屏。

最直观的影响是：短期内，长沙购房者的置业成本将提高，银行放款的时间也将拉长。

但其更深层次的意义，远不仅如此。

湘江地产圈认为：本次房贷利率的上调，是 房地产“银根”紧缩 的重要一步。

回到去年8月，银监会发布著名的“三道红线”，以负债率分类限制房企的融资渠道，直接改变了房地产行业格局。

而在2020年最后一天，央行和银保监会划出“两道红线”，限制银行的房地产贷款、个人住房贷款占比上限。

房企融资“三道红线”，针对的是房企，旨在刹住开发商疯狂加杠杆的惯性。而房贷“两道红线”，针对的是银行和购房者，旨在收紧消费者购房银根，遏制居民加杠杆的浪潮，防止银行出现金融风险。

所以今年，在一季度全国主要城市成交旺盛的背景下，热点城市银行全年的房贷限额已趋于紧张，并最终传导到楼市末端——居民房贷利率的上调。

从房企到银行再到购房者，中国楼市已面临“五道红线”。当银根全面紧缩时代到来，你做好过“紧日子”的准备了吗？

房地产的紧日子，才刚刚开始！

今年，全球货币政策的宽松仍在持续。

2月以来，人民币兑美元汇率整体呈贬值走势，4月1日，离岸人民币兑美元汇率一度下探至达6.5876，再创2020年12月1日以来的新低。

直接点说：大通胀时代，你的钱，正在变得“不值钱”。

在“房住不炒”的国策下，对房地产的银根“紧缩”，是政府为避免爆发大规模金融风险，限制暴涨规避暴跌，稳定经济大局的必然选择。

今年，从以下四个方面来看，房地产的“紧日子”或许才刚刚开始！

一、“三道红线”持续，融资渠道缩窄

想融资？先还债！今年，在三道红线下，房企的贷款规模仍然受到严格限制，各项融资渠道进一步缩窄。从数据来看，今年一季度，全国100家典型房企融资2521亿，同比下降39%，环比下降29%，高周转模式变得举步维艰。

二、预售资金监管全面从严

预售资金的监管，也更加严格。从2020年至今，已有15个省市出台了加强预售资金监管的相关政策。从内容来看，就开设资金监管专用账户、签订预售资金监管协议、差别化资金监管、预售资金留存比例要求，均提出了更为严格的要求。

注：以主体结构封顶为节点看，长沙预售资金留存比例要求为8%，仍有一定的“空间”。

三、土地集中供应，增加房企资金与压力

房企需同时缴纳多宗土地保证金、后续土地出让金，短期的资金压力、融资难度将会提高。另外，集中供地间歇期内，数百亿现金的“闲置”，也将变向增加房企资金成本。

四、消费抑制，严管金融贷款流入

今年，上海、杭州、广州等热点城市已明确严控消费贷、经营性贷违规流入楼市。针对金融监管的政策，预计还会进一步出台，严防其他资金违规流入。

房企兼并，商办促销潮仍将持续

昨天，房贷利率上涨，也引起了部分长沙购房者的焦虑。

湘江地产圈认为：目前，长沙大部分商业银行尚未触及额度上限，只要银行正常批贷放贷，对首套、二套长沙置业者来说，只是等待的时间增加了一点而已，短期内贷款成本的增加，不用过度焦虑。

房贷利率上涨，房贷紧缩，其实更加“利空”的是房企。

因为，开发商的“三道红线”相较个贷“两道红线”更加严格，在目前仍以高周转为主的发展模式下，面对融资困局，房企今年对回款、现金流的优先级，比任何时候都重要。

在“紧日子”里，如近期融创收购彰泰，这样的房企兼并购将会越来越多，“大鱼吃小鱼“将更为常见。

具体到长沙楼市，为追求回款，今年不排除部分资金压力大的房企，针对一次性或高首付客户，给予更多优惠。同时，预计还将有更多房企“甩卖”商办物业，长沙公寓降价潮仍将持续。

文：好房汇 马斯峤

审核：好房汇 蔡轩

内容原创，来自@湖南赋润科技

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