投资是放弃或牺牲今天的消费来换取未来收益的一种行为。所以，对未来有没有信心是投资的本质要求。希望一个以投资者为中心的市场可以建立起来，中国的投资者理应有一个光明的未来。

金融的业本质是什么？我认为金融业的本质就是通过某种激励机制，让老百姓散在各处的钱聚集起来，让分散的个人力量集合起来，完成对个人、组织和国家经济发展都有益的事情。

传统资产投资无非通过两种获利，一种是传统资产本身带来的收益，如利息、分红，还有收益的自然增长。另一种是投资者通过市场低买高卖，通过资本利得获利。前一种方式在方法论上是可重复的、可持续的，后一种方式则是不可持续的、不可重复的。

耶鲁教授大卫史蒂文森在《机构投资的创新之路》中说，在美国，传统资产配置的盈利产生于市场本身，也就是来自资产自身带来的收益，不是来自积极的投资管理。1873-2004年这100多年的时间，美国97%的股市收益来自分红及分红再投资，3%的收益来自资本利得。

一个以投资者为中心的市场是可以建设出来的，市场自身得以运行，就是由于参与者可以随着激励改变来改变他们的行为，所有的组织活动都建立再通过改变激励机制来改变参与者行为这个简单的原则上。

美国市场由70多万个选择品种，分成两部分：一部分是产品需求推动的企业，这部分估值不高；另一部分是通过技术创新，由供给创造需求的企业，这部分企业需求有多大根本就是个未知数，估值就很高，也是增长的真正来源。

现实令人感到遗憾，我们的IPO制度把这部分企业全推给国际的市场了，墙内开花墙外香。这种看似保护投资者的行为恰是对投资者的伤害，保护投资者就是要给投资者足够多的选择。不能只站在融资者的角度考虑问题，也得要站在投资者的角度考虑问题，对资本市场要以人为本的监管。

金融企业的主要功能之一是要替老百姓管理他们抵御通货膨胀的风险，为投资者谋划收益最优的投资组合，一个理性的可信赖的市场应该能够提供这样的选择。

21世纪经济报道记者 杨坪 实习生 陈家豪 深圳报道

在 “博衍杯”全国ETF及期权交易大赛中（截至2023年2月7日），深圳君宜私募证券基金管理有限公司（以下简称“君宜公司”）旗下君宜共达基金于全市场机构重量组“沪深300ETF”和“深证100ETF”品种摘得全国业绩排名第一的桂冠（参赛成绩根据参赛期间账户年化夏普比率计算）。

这个成绩的操盘者正是石宇——现任君宜公司衍生品投资总监，兼君宜共达基金经理。石宇从事证券研究和投资工作十余年，擅长商品期权和 ETF 期权套利等投资策略。根据私募排排网数据显示，2021年至今所管理的期权产品累计净值达 1.17，回撤不超过2%，长期夏普率超过3。

近期，石宇应邀接受21世纪经济报道记者的专访。他表示衍生品投资关键是要做好风控，比如通过仓位管理来控制风险，在波动较低的背景下采用多波动率策略收益更高，同时条件允许的情况下尽可能对衍生品全配置以分摊机会成本。

卖方策略关键：“风险定价”

目前市场上常见的期权投资策略有买方策略、卖方策略、价差类套利策略、波动率套利策略、中性对冲策略、混合策略等。

石宇主要运用的是卖方策略。“卖方策略的优点是风险较为可控，流动性好，且胜率比较高，一般情况下赚钱的概率比较大。缺点是赔率很低，如果偶然一次亏损处理不好的话，会造成较大回撤。所以做策略的时候需要争取发挥胜率高的优势，避免赔率低的劣势，做好风控。”石宇说道。

“我们也致力于追求‘低波动、高夏普’，团队也一直在风控上下功夫，经历过具有较大幅度波动的衍生品行情，不断提升风控能力。同时，我们了解到市场上投资者在进行资产配置时，有很大一部分需求是首先追求本金安全，其次再考虑能赚多少收益，我们的期权策略产品也在尽力满足这部分需求。”石宇表示。

此外，卖方策略的关键点还在于如何做好期权定价。“说白了，就是这么多合约，我究竟要卖多少钱，我对自己每一份合约究竟值多少钱要有一个合理的评估，就像保险中的精算评估。”石宇说道。

在他看来，现实的市场是非理性的、是具有不确定性的，如果只是照搬教科书上的定价模型显然不足以适应变化莫测的交易市场。

因此，石宇认为，“我们要根据当前市场数据独立进行判断，要让定价模型契合国内各种不同品种的衍生产品，要让模型本土化，要搞清楚衍生品的走势特点，寻找最适配的分布函数，谨慎务实的做好风险定价。”

近年来，石宇也在数次大波动行情中，不断完善定价模型，优化投资策略。其中最典型的是2021年，彼时核心大宗商品动力煤经历了供不应求的煤荒和政策支持的增产保供后的宽松，行情走势也从极端大波动转向极端小波动的过程。“这种情况在历史交易过程中是比较罕见的，我们当时还是采用比较保守的策略，没有对定价模型做太大改动，主要是做好风控，把握住风控阈值，跟紧浮亏变动，必要时积极减仓，把风险扼杀在摇篮中。”石宇说到。

2022年后，石宇和他的团队开始调整定价模型，将各种小概率事件考虑在内，调整分布函数。

石宇认为，投资不该只看短期获利，应当综合考虑长期利益。

多波动率的策略更加省时省心

2022年，深市股票期权市场迎来多次扩容，创业板ETF期权、中证500ETF期权、深证100ETF期权等产品接连上线，在丰富交易品种和风险管理工具的同时，也吸引了越来越多的投资者参与到期权产品的交易中。

“我认为股票期权市场的扩容是非常不错的，像以往只有上证50ETF期权和沪深300ETF期权这些产品的时候，我们的投资就相对比较集中，增加新品种意味着我们有了更多可选择的空间，资金配置也更加多元。”石宇说到。

“我们简单回顾了下数据，和年初相比，2022年深交所股票期权日均持仓量大概增加了两倍。尤其是创业板ETF期权，虽然刚刚上市，但是日均持仓量也有60多万张，一举成为深交所最活跃期权品种之一。可以期待的是，随着明年各个品种更加成熟，参与的投资者将越来越多。”石宇进一表示。

另外，石宇还指出，创业板ETF和深证100ETF极大丰富了投资者的风险对冲手段，满足了投资者对创新成长和创新蓝筹股票对冲工具的需求，股票期权市场的发展可以说是水到渠成，股票期权的市场热度相信也会得到进一步的提升。

从市场方面来看，自2022年下半年以来，大宗商品市场维持了较长时间的低波动震荡运行状态，石宇认为，在这一背景下，无论买方还是卖方，要借势套利是不容易的，“我们建议，有一定风险承受能力的长线投资者，可以采用多波动率的策略更加省时省心，同时也更容易取得效益。”

同时，石宇也期待，在监管部门的推动下，今后衍生品市场的参与结构更丰富一些、投资者更多元一些、参与资金流量更大一些，“期待交易所在把控风险的同时进一步扩大限仓，吸引更多投资者进入衍生品市场。”

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