本周市场回顾：上周商贸零售（中信）行业整体上升幅度为0.32%，跑赢沪深300指数0.42个百分点，在各子行业位居中游。除连锁子板块之外，其他板块均跑赢沪深300指数，其中百货板块的涨幅最大，跑赢行业指数0.48个百分点。

近期热点关注：国家统计局：2016年10月份社会消费品零售总额增长10.0%；海关总署：前10月深圳跨境电商出口增长2.5倍；沃尔玛：重塑山姆店，押注中国高端消费者；阿里入股三江购物(601116,股吧)，首次进军线下商超；王府井(600859,股吧)：全渠道战略提速，重整架构、转向经营顾客。

投资策略：上周商贸零售板块表现位居各板块中游，受益于安邦举牌中国建筑催化，带动低估值零售个股的反弹机会，其中中兴商业(000715,股吧)、南宁百货(600712,股吧)等低估值、小市值举牌概念股的涨幅居前。从此前举牌事件的应对来看，大股东均对上市公司进行了增持，因此不排除大股东此次继续增持的可能性。建议关注基本面稳健、安全边际较高与估值较低的百货龙头：欧亚集团(600697,股吧)、合肥百货(000417,股吧)、鄂武商等价值型个股。

受益于举牌热潮、以及阿里入股三江购物事件的催化，重视未来行业基本面弱复苏的可能，将带动板块性机会。长期来看，建议重点把握以下三大投资方向：1）低估值、高资产重估价值、产业资本举牌行情：中百集团(000759,股吧)、欧亚集团、鄂武商、合肥百货等价值型个股。2）国企改革。商贸零售行业作为竞争性行业，国企改革将驱动价值型公司的业绩释放和转型创新。建议关注具有较高资产溢价的翠微股份(603123,股吧)、重庆百货(600729,股吧)、兰生股份(600826,股吧)等。3）转型升级：关注全渠道转型的苏宁云商(002024,股吧)、王府井、永辉超市(601933,股吧)；供应链整合的江苏国泰(002091,股吧)；电商服务的跨境通(002640,股吧)、南极电商；社交电商的华斯股份(002494,股吧)、快乐购(300413,股吧)；大健康转型的新华锦(600735,股吧)、南京新百(600682,股吧)；物流地产转型的东百集团(600693,股吧)等个股机会。

投资组合：上周重点推荐的投资组合取得绝对收益0.14%，跑输行业指数0.46个百分点，本周重点推荐的投资组合调整为：南极电商25%、江苏国泰25%、中百集团25%、鄂武商25%。

华夏时报（www.chinatimes.net.cn）记者 吴敏 北京报道

作为A股第二大机构投资者，险资举牌上市公司总能迎来市场高度关注。

继11月22日增持8300万股工商银行H股后，太平人寿11月28日披露，公司于11月25日再次增持并举牌工商银行H股，共计买入8000万股，涉及资金约3.08亿港元。

这是今年以来，险资第5次举牌上市公司，其中4次都是举牌H股。不过，近几年险资举牌次数明显减少，在业内人士看来，这背后除了监管趋严的影响因素，股市大幅波动所带来的不确定性也令险资举牌更为审慎。

银行、地产股更受青睐

11月28日，太平人寿发布公告称，该公司通过沪港通从港股二级市场买入工商银行H股股份8000万股，涉及资金约3.08亿港元。

此前，太平人寿曾在11月22日通过沪港通从港股二级市场买入工商银行H股股份8300万股，涉及资金约3.1亿港元。

两次增持后，太平人寿持有工商银行H股43.6亿股，约占该上市公司H股股本的5.02%。太平保险集团整体合计持有工商银行H股46.36亿股，约占该上市公司H股的5.34%。

以2022年11月25日工商银行H股收盘价3.85港元和同日日终港元兑人民币汇率为基准，太平人寿持有工商银行H股的账面余额为人民币约153.93亿元，占该公司上季度末总资产的比例为1.67%。

太平人寿表示，此次买入工商银行H股的资金来源为分红账户保险责任准备金，公司将此次举牌工商银行H股股票纳入权益类投资管理。

国泰君安证券张宇团队分析指出，险资此时举牌工商银行，主要原因在于一是近期证监会主席易会满首次提出“探索建立具有中国特色的估值体系”，举牌行为响应了这一价值重估的政策导向；二是今年以来银行股整体下跌，其中国有行H 股在8-10 月间跌幅较大。近期市场情绪企稳、政策表态积极，当下正是良好的增持窗口期；三是工商银行是大行翘楚，最具备价值重估的基础。且H 股估值触达历史新低，对应2022 年仅0.39 倍PB，股息率高达9%，性价比突出。

张宇团队表示，太平人寿本次举牌具备积极的信号意义，将进一步催化银行板块估值修复。险资往往在市场低点加大增持力度，本次举牌释放了明确的底部信号。近期宏观压制因素边际缓解，板块估值已经开始修复。而举牌将进一步提振市场信心、坐实估值底。

实际上，太平人寿举牌上市公司并不多，2016年以来，该公司成功举牌的股票仅3只，除了工商银行H股，还有大悦城和农业银行H股。而银行股和地产股也向来是险资的“心头好”。

星图金融研究院研究员黄大智在接受《华夏时报》记者采访时表示，险企举牌偏爱银行地产股的主要原因在于，这些股票普遍具有估值低、股息率高的特点。另外，保险资金量大，一些“盘子”较小的行业或上市公司很难支撑这样庞大的资金，容易造成交易拥堵，而地产和银行类公司“盘子”大，更容易容纳这些资金。

首都经贸大学保险系副主任李文中也持相似看法，他指出，银行股和地产股普遍盘子较大，是包括保险公司在内的机构投资者进行配仓的重要标的。而且，在过去相当长的时间内银行股和地产股都是能够为投资者带来稳定投资收益的优质标的。不仅如此，保险公司重仓银行股权能够与银行在销售渠道和资金运用方面加强合作，而保险公司重仓地产行业一方面更切合保险资金长期性的要求，另也可以加强双方在康养方面的合作。

需要指出的是，今年以来，随着银行股股价持续走低，险资对银行股的投资态度也有所分化，一些险资正在减持银行股。例如中国人寿减持农行H股股票，平安人寿减持工行股票，太平洋人寿减持杭州银行等。

“银行板块指数10年来翻了1倍多，还是非常不错的，如果只看近5年的指数变化情况，几乎持平没有变化。因此，银行股正在渐渐失去了优质标的资产属性。由于商业银行能够进行货币创造，且行业进入壁垒比较高，一直以来我国商业银行的利润水平是比较高的。”李文中指出，随着银行进入壁垒被不断拆除，科技发展更是让银行面临业内、业外的双重竞争，未来银行业赚取超额利润的机会会不断减少。

李文中认为，长期来看银行股很难有大的起色，因此保险公司继续适度配置银行股以保证投资的安全性是必要的，在偿付能力监管新政的支持下短期内增加配置也是可能的，但是长期来看适度减持银行股恐怕是一种趋势。

举牌热情骤减 偏爱H股

自2015年一批中小险企掀起举牌潮以来，险资的每一次举牌都引起市场高度关注。但近几年，险资举牌次数明显减少，据《华夏时报》记者统计，2015年至2021年，险资举牌次数分别为36次、11次、10次、10次、9次、23次、1次。

算上上述太平人寿两次举牌，今年前三季度，险资一共举牌5次，其中有2次为被动举牌。如1月15日，前海人寿公告称，因其直接持有的宝新金融通过实物分派宝新置地股份方式宣派和支付中期股息，前海人寿被动持有宝新置地7.77%的股份。7月12日，泰康人寿公告称，因京新药业注销股份，总股本缩减导致泰康人寿及其一致行动人泰康资产合计持有京新药业的持股比例被动上升至约5.04%。

从主动举牌的案例来看，中国太保7月15日发布关于举牌天齐锂业H股股票的信息披露公告显示，中国太保与其两家控股子公司合计出资约10.21亿港元认购天齐锂业H股1244.54万股，占天齐锂业H股股本的7.58%。

“随着保险业回归保障，投资理财型保险产品规模占比降低，保险公司的投资冲动与压力明显下降。”李文中向《华夏时报》记者分析称，自“宝万之争”之后，监管部门逐步修订完善了保险资金投资运用的监管规则，特别是《保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）》对集中度较高的投资，提出了更高的最低资本要求，同时大幅提升了长期股权投资的风险因子，险资进行股权投资受到的约束增加，资金成本上升。

“在疫情和地缘政治冲突等因素冲击之下，宏观经济和资本市场受到影响，险资在进行股权投资时更加谨慎。而且，近年来保险公司的部分举牌项目投资失败给公司带来了严重亏损对其他保险公司也警示作用。”李文中说道。

黄大智认为，险资举牌次数减少除了与上述原因有关之外，也与监管层面的收紧有关。监管部门曾多次发布文件警惕保险资金再现“野蛮”举牌狂潮。例如2020年7月，银保监会出台《关于优化保险公司权益类资产配置监管有关事项的通知》，明确针对以往出现的盲目投资、投资冲动带来的过度投资、频繁举牌等不理性行为，在现有集中度指标基础上，增加集中度风险监管指标，进一步规定保险公司投资单一上市公司股票的股份总数，不得超过该上市公司总股本的10%。

一个变化是，与2015年中小险企谋求控股权的野蛮举牌方式不同，近两年举牌的险企多为大型险企，且举牌资金来源多为自有资金或分红险、传统寿险等账户资金。比如，太平人寿举牌工商银行H股，资金来源于分红账户保险责任准备金；中国太保举牌天齐锂业H股资金来源包括中国太保自有资金，太保产险和太保寿险的保险责任准备金等。

李文中指出，如今险资举牌除了在资金来源上与过去有较大差别，举牌上市公司的目的也发生了变化，“当初保险公司举牌大型上市公司是希望产生市场轰动效应诱发股价快速上涨，通过短期的财务型投资来快速获得收益；但是如今保险公司举牌上市公司往往是成长性较好、股权相对分散的中小上市公司，一方面降低举牌成本，另一方面希望通过公司的长期成长来获取稳定收益。”

《华夏时报》记者还注意到，近几年险资举牌更偏爱H股。例如今年的5次举牌中，4次都给了H股。2021年仅有的一次举牌动作也是中国人寿举牌中国华融H股。2020年的23次险资举牌动作中，绝大多数都是举牌H股。“最主要的原因应该是在香港市场举牌受到的监管约束较少，操作更容易。”李文中说道。

黄大智分析称，H股在经过过去一段时间的下跌，现阶段估值处于较低的位置，对于投资风险偏好较低的险资具有一定吸引力。尤其是一些在AH股两地上市的中资企业，H股存在折价，相对而言，股息率也较A股要高，这些都是吸引险资举牌的原因。

整体来看，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新向《华夏时报》记者表示，保险资金具有期限长、资金量大的特点，有利于稳定资本市场，但就目前来看，险资的权益资产配置仍然较低，还有较大的提升空间。

保监会今日又动手了！目标之一直指恒大——“即日起暂停你公司委托股票投资业务”。这一石足以激起千层浪！

一是保监会这一句暂停，到底该如何理解？是买卖双向暂停？还是如一些观点的理解，只能卖不能买？

二是恒大举牌概念股下周处境必然危险，其他险资概念股是否会受到波及？

三是对于恒大自身而言，这一监管动作，会否影响其自身流动性？会否如市场猜测，资金链将大大承压？

据接近恒大消息人士透露，恒大将在今日晚些时候，就保监会的处罚通知给出回应，但截至券商中国发稿，暂未拿到恒大回应的具体内容。

当老师怒喝开小差的同学给我出去时，全班同学都默默起身要出去。老师连连摆手，“都坐下继续听课，我说的是那两个打瞌睡的。”于是，现在要罚站的同学只有两个，一个叫前海，一个叫恒大，他们返回教室的时间还没确定。

在“妖精”话题引发争论、辩论和坊间八卦传闻后，监管层已在周一暂停前海人寿万能险新业务，今日宣布停止恒大人寿委托股票投资，更加风声鹤唳。

简单来说，前者是不准前海卖万能险，后者是不让恒大买股票；前者是掐着保费收入，后者捏住投资收益，但对两家公司一致的影响是：你的万能险套路没法玩了。

持股只能卖不能买，恒大概念股下周的处境似乎很危险。

以三季报公开信息来看，恒大人寿共持有10只个股，其中有5只曾被“偷偷”卖出后又悄悄买回，具体持股数据未知，但这5只都已经被承诺锁仓半年。

此外，恒大集团还有持有4只个股，包括被恒大人寿卖出的梅雁吉祥。

除恒大概念股外，全市场险资举牌概念股还有36只。

如何理解保监会的处罚通知

保监会今日发出的《关于暂停恒大人寿保险有限公司委托股票投资业务的通知》中的表述是：

一是恒大人寿没有做到“明确的资产配置计划，资金运作透明规范”。

如何理解这一句内容？对照《保险资金委托投资管理暂行办法》中对保险公司委托投资的6个要求，即是违反了第二章第五条中（二）和（五）条款，即“具有健全的资产管理体制和明确的资产配置计划”和“建立委托资产托管机制，资金运作透明规范”，具体如下：

二是“暂停恒大人寿的委托股票投资业务”。

如何理解这一句？行业比较一边倒的理解是，自此，恒大人寿将只能卖出，不能买入。但也有个别人士表示，这是对恒大人寿买卖A股的双向叫停。

三是保监会要求恒大人寿进行切实整改，整改期间，恒大人寿应进一步完善股票投资运作机制，制定并严格遵守资产配置计划，并且强化风险意识，确保风险管控机制有效执行。此外，在经整改后，恒大人寿应当重新向保监会提交整改报告，经保监会评估后方可恢复委托股票投资业务。

直接说重点的话，就是恒大人寿炒短线了，而且炒得人尽皆知，数次买进十大股东，一个月后迅速卖出，后面一看不对，卖出了又买回来。

保监会在今天发出的通知中也表示，恒大人寿“委托股票投资业务存在短期频繁大量炒作上市公司股票现象。”此前，交易所发出的问询函和保监会发出的公告，在坐实短线操作之余，也充分反映了监管层的否定态度。

也许恒大不是第一个炒短线的险企，但炒短线炒得人尽皆知，惹得各路韭菜都很不高兴，恒大人寿也算是特立独行的险企了。

就公开信息来看，恒大人寿至少曾对国民技术、金洲管道、中元股份、积成电子、栋梁新材和梅雁吉祥等6只个股进行了短线操作，均是在9月28日开始建仓，均进入十大股东行列，但之后在10月31日和11月1日两天内都集中进行减持。

将如何影响14只恒大概念股

考虑到恒大人寿没有直接投资股票的资格，恒大人寿的股票投资业务均采取委托其他保险资管机构进行，停止恒大人寿的股票委托资格，等同于不准恒大人寿再买股票，这让恒大概念股的处境变得更危险起来。

有保险资管人士表示，尽管恒大人寿不能再买入持股，但很可能依然可以卖出。这意味着，在多只恒大概念股上，恒大人寿不再是多头力量，反而成为一些概念股的大空头。这种“靴子未落地”的潜在利空，可能比做空资金更容易引起股价下跌。

由于持股主体不同，恒大概念股可以分为两类，分别是恒大人寿的持股和恒大集团的持股，受到监管政策限制的只有恒大人寿的10只持股，恒大集团的股票投资权限并未受影响。

值得一提的是，恒大人寿曾在11月减持过国民技术、金洲管道、中元股份、积成电子和栋梁新材等5只个股，但在接到问询函后，恒大人寿又陆续接回这5只个股，增持股数未知，但恒大人寿均在公告中表示会锁定仓位半年。

这意味着，这5只个股肯定是安全的，但剩余的金螳螂、宝鹰股份、中设集团、沧州明珠和中科三环这5只个股是否会被减持，又或者是否仍被持有则是未知数，也因此成为5只最危险个股。

相较之下，恒大集团的4只持股则没有上述问题。参照三季报数据和公司临时公告，恒大集团和旗下子公司共持有嘉凯城、廊坊发展、万科A和梅雁吉祥等4只个股，持股比例分别为52.78%、20%、14.07%和5.00%，其中梅雁吉祥是在11月份恒大人寿清仓后由恒大集团子公司仲勤投资买入。

不过，考虑到市场资金的情绪影响，资金或不会理性区分恒大人寿和恒大集团持股，而可能会将上述14只个股一律视为恒大概念股，投资者需要引起一定注意。

对恒大自身带来哪些影响

不管是限制万能险新业务，还是停止股票委托投资，保监会的板子打下来，前海人寿和恒大人寿的万能险投资套路都将无法再顺利运转。如果不能及时调整战略方向或调动资金，或会增加两家公司的短期现金流压力。

在前海人寿和恒大人寿的投资模式中，万能险产品和股票投资是重要的两个策略环节，两者互为支撑和补充，前者通过给予客户高结算收益率，快速吸收资金做大资产规模，为投资（包括举牌）提供资金支持；在投资端，险资通过股票投资获取投资收益，以此支撑万能险的预期收益率。

其中，为了平滑股权投资的公允价值波动，这些险企在持股比例超过20%或成功进入董事会后，在财务上改用权益法记账，将被投资上市公司列入联营企业。成功实现上述操作后，险企分享的投资收益，不再是股票的股价波动，而是上市公司每年经营成果，即按照持股比例分享上市公司的全年股东净利润。

这也是为什么一些险企举牌老是对着高ROE的蓝筹股下手。

在渠道上，由于主要依托银保渠道，这些险企不需要培养像平安那样动辄几十万人的代理人团队，既减少了资本投入，又缩短了培养周期，但需要支付更高的销售费用，这也加大了他们对投资收益率的要求。

简单而言，万能险不能卖，将无钱投资；股票不能买，万能险将没有高收益率，能否继续热卖就成未知数。而在套路被打破后，接踵而来的就是直接的现金流压力。

据券商中国记者了解，日前已经有一家以万能险闻名的小型险企，为应对流动性压力，从一家大型险企处紧急赎回了委托的资管产品，赎回规模为10亿元，且要求两日后资金到账。

保监会数据显示，恒大人寿1-10月的规模保费收入达到413.09亿元，其中以万能险为代表保户投资款新增交费达到375.92 亿元，占比达到91%。

恒大人寿官网信息显示，恒大人寿的多款万能险产品11月的结算利率都在6%以上，其中最高年化结算利率达到8%。在缺乏股票投资渠道的提前下，恒大人寿能否继续给出这么高的收益率仍有待观察。

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今年以来，险资已经九次举牌。据21世纪经济报道记者统计，这九次举牌投资金额约27亿元。

近两年，保险公司投资端收益与股市相关性越来越强。2018年，沪深300指数下跌25.3%；2019年，沪深300指数上涨36.1%。偏好蓝筹大盘股的保险资金投资收益随着股市涨跌。

年报数据显示，2019年，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保的总投资收益率分别为6.9%、5.2%、5.4%、4.9%、5.4%，同比分别增加3.2、2.0、0.8、0.3、0.5个百分点。

险资偏爱抄底蓝筹股

从今年以来的险资举牌动作分析，险资更偏爱于举牌港股，在今年的九次举牌行动中，有七次举牌港股。

3月25日，中国农业银行在港交所披露权益，中国人寿保险股份有限公司增持农业银行3600万股H股，每股作价2.9838港元，总金额约为1.07亿港元。增持后最新持股数目约为21.87亿股，最新持股比例为7.11%。

这是今年3月以来，保险资金第8次买入农业银行股票，其他的保险资金投资人还包括：中国太平、太平人寿、太平资产、中国人寿保险（集团）公司。

同日，中国保险行业协会披露，中信保诚人寿举牌光大控股H股。此外，中国人寿3月20日举牌中广核电力H股，太保寿险于3月23日举牌锦江资本H股，一周之内，险资密集举牌H股4次。

“举牌这些公司是基于长期战略配置考虑。公司制定了一系列的举牌标准，包括成长性、价值、股息等，根据这些标准，筛选出符合长期持有特征的龙头股票进行配置。”中国人寿投资管理中心负责人张涤在2019年报业绩发布会上说。公司明确了“核心+卫星”的策略，即持续积累长期核心优质资产，构建高股息组合。同时，还要及时做好压力测试、情景分析，以应对疫情的发展和变化。

与2015年部分激进型中小险企不同，现在举牌的主力是大型保险公司。保险资金属于长期限资金，与养老金、企业年金等类似，均属于追求绝对收益的机构投资人，2019年增厚收益主要来自股票。

根据2019年报数据，五家上市险企总投资规模已超10.02万亿元，总投资收益达 5058.26 亿元。不难发现，2019年虽然经济面临较大下行压力，但五大险企的投资收益均有大幅提升。

其中，中国人寿3.73万亿元总资产中，投资资产达3.57万亿，较上一年度增长15.1%，位居国内寿险业首位；1690.43亿元的总投资收益较上一年度大幅提升77%。中国平安投资收益增长最大，该公司保险资金投资组合3.21 万亿元，较年初增长 14.8%；1912.63亿元的总投资收益较上一年度大增113.7%。

中国太保的股票及权益资产占比较少，该公司2019年管理总资产2.04万亿元，较上年末增长22.7%；其中投资资产为1.42万亿元，较上年末增长15.1%；投资收益598.76亿元，同比增36.5%。

中国人保2019年资产管理规模1.7万亿，其中投资资产9782.12亿元，同比增 9.24%。总投资收益 492 亿 元，同比增16.96%。

新华保险2019年投资资产规模达8394.47亿元，同比增20%；投资收益 364.44 亿元，比去年同期增长15.1%。

上调权益类资产比例

在疫情影响下，调低固收类资产，上调权益类资产比例，是险企的应对之策。

新华保险首席执行官、总裁李全在2019年度业绩发布会上直言，香港市场的金融类机构，包括银行、保险机构非常有投资价值。即使现在市场有短期的波动风险，从长期来看，特别是在利率大幅下降甚至趋近于零的情况下，这类大型机构还是比较有抗风险能力的。一方面，是债券的替代品；另一方面，上市银行、保险公司的分红率至少在6%以上，有的达到7%、8%。在市场大幅波动的情况下，新华保险也在“克服恐惧”，逐步建立头寸。

此前，全国社会保障基金理事会副理事长陈文辉表示，初步核算，2019年全国社保基金投资收益额超过3000亿元，投资收益率约15.5%。截 至2019年末，全国社保基金资产总额2.6万亿元，累计投资收益额1.25万亿元，年均投资率8.15%。

“银行的大盘股的估值到了近年来的底部，破发也好多年了，如果是长期限资金，现在是拿住的机会。”一位机构投资人士表示，特别是同一上市标的，港股的估值往往低于A股，存在一定程度的折价。

自去年以来，保险资金纷纷加大了在权益类市场的投资。根据2019年度财报，中国人寿2019年固定收益资产占比74.81%，较2018年末下调2.7 个 百 分 点 ；权 益 类 资 产 占 比16.95%，同比增加3.28个百分点。

中国人寿在2019年报中指出，近年来加大对长久期债券、高股息股票和非标资产等生息资产的配置力度。债权型金融产品则主要投向交通运输、公共事业、能源等领域，融资主体以大型央企、国企为主。

中国太保在财报中披露，2019年固定收益类投资占比80.4%，较上年末下降2.7个百分点；权益类投资占比15.7%，较上年末上升3.2个百分点，其中核心权益比8.3%，较上年末上升2.7个百分点。

“考虑到固收市场仍面临较大的信用风险，公司对于信用风险承担仍保持谨慎的态度。”中国太保在财报中指出，低利率环境下积极做好固定收益类资产配置，积极配置长久期国债、高等级信用债，同时增加优质非公开市场融资工具的配置。

新华保险债权型金融资产投资占比为65.6%，与上年末持平。但也上调了股权型金融资产的占比2.1个百分点，至18.7%。新华保险指出，股票投资围绕基本面发展稳定与业绩稳步增长，并利用好港股市场这一价值洼地，不断增加配置力度。通过宽基指数和行业基金进行波段操作，追求绝对收益目标。

此前，中国平安公司管理层在2019 年报发布会上表示，在债券领域，除传统国债、铁道债外，平安自去年开始考虑优先股、永续债等新产品。此外，股票领域集中投资低估值、高分红、行业龙头、盈利性的股票，去年股票分红对NII贡献约18%，是投资收益稳定性来源。在非标方面，继续寻找新型不动产，包括公租房、基 建、康养、产业园、写字楼、高端综合体等长期资产，可以匹配保险资金负债。 （编辑：马春园）

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