理性·建设性

“央行规范债券代持的302号文突然就出来了，以后做代持的机构要满足新规的条条框框要求，肯定没有之前那么灵活了。”债券交易员王健在接受经济观察报采访时感慨道。

注：图片来自网络，部分由石头哥加工。

12月14日，市场传出“国海证券债券团队负责人张杨‘失联’，廊坊银行代持的100亿元债券浮亏巨大”的消息。当晚，廊坊银行发声明澄清，称与国海证券并无业务往来。而《每日经济新闻》记者也从国海证券内部人士处了解到，张杨曾为国海证券资管分公司负责人，但已经离职，而其所在团队成员也基本先后离开国海。

债券代持是什么？

王健对经济观察报表示，因为券商和中小型银行业务比较灵活，是做债券代持业务较多的机构，较大的银行、券商不在乎债券代持的有限利润，而且业务相对规范，这类业务对他们吸引力较小。302文件出台后，中小型银行和券商可能受到的冲击比较大。

记者了解到，监管人士在上述培训中表示，此前检查中部分证券基金机构的债券投资存在组织架构散乱、内部管理粗放；业务管控薄、滋生表外经营；合规风控覆盖不完全、信息系统不完善；以及盲目加大杠杆、期限错配严重等问题。

该券商人士表示，“对于这类风险事件，市场上并没有一个完整的风险和责任的分担机制。债券代持业务本身太普通了，对于金融机构来说就是家常便饭。”

●代持已是家常便饭

所以，还是那个观点，既然是工具，便无对错...（杀人者人也，非兵也）

在金融业去杠杆的大背景下，多部委出台政策限制“影子银行”的发展，规范和限制资管产品进行直接借贷、委托贷款或者明股实债等债权性投资。在房地产领域，中基协备案4号禁止私募资管产品通过明股实债、委托贷款等方式投资热点城市普通住宅项目。

●12月15日，广西证监局进驻国海证券，对其债券等相关业务进行现场检查。

此前3月份，国海证券发布了2016年年报。该年实现净利润10.155亿元，较上一年度骤降43.36％。

国海证券此前的解释是，根据企业会计准则，其在“萝卜章”事件中承担的债券面值167.8亿元全部按成本计入“持有至到期投资”核算。持有期间，债券价格变动均不影响当期利润。

不过，国海证券最新发布的2017年一季度报告显示，当期净利润2.195亿元，同比下降33.53%。5月19日收盘，国海证券微降0.19%至5.39元。

●2017年2月13日，公司召开2017年第一次临时股东大会，审议通过《关于张杨等人伪造公司印章私签债券交易协议事件处置方案的议案》。

二是间接约束融资规模：

东方金诚首席分析师徐承远对经济观察报表示：“在302号文的规定下，债券市场参与者寻求代持的动机和机会将得到控制，同时其在杠杆水平和业务管理方面也受到更为严格的要求。预计随着302号文的落实，类似2016年底国海证券萝卜章事件的问题将得到有效的化解。”

中登新规后质押券折算规模明显收缩，使得杠杆实质上是上升的。

经 济 观 察 报 ∣理性 建设性

监管压力，如政策硬性约束杠杆，或者通过调整质押规则间接限制杠杆（类似中登事件），那么会导致一部分杠杆资金被动撤离，机构面临变现资产以应对规模收缩的压力，最终也会演化为流动性危机。

但是趋势下降，已经由13年中接近60%的高位明显回落；

回购标的债券，代持方计入自己的资产负债表，从而债券的损益也入表。代持有出协议或口头上都很常见，口头协议纯信用基础。

因为现在ABS比较火，很多都不了解资产支持票据。因此，笔者先简单介绍一下ABN。ABN指非金融企业向银行间市场发行的，由基础资产产生的现金流作为还款支持的，并约定在一定期限内还本付息的债务融资工具。我国资产支持票据起步较晚，到2012年才由银行间协会发布了《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》，资产支持票据才正式亮相。ABN与ABS相比，ABN并未要求设立SPV，仅通过资金监管账户实现现金流的隔离，因此不能实现真实出售和风险隔离。但是，银行间协会在16年12月也开始发力，推出了《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引（修订稿）》，明确在交易结构中引入信托作为特定目的载体（SPV），让信托型ABN产品得以落地。ABN的交易结构如下图：

约定由他人暂时持有但最终须购回或者为他人暂时持有但最终须返售的债券交易，均属于买断式回购，债券发行分销期间代申购、代缴款的情形除外。开展买断式回购交易的，正回购方应将逆回购方暂时持有的债券继续按照自有债券进行会计核算，并以此计算相应监管资本、风险准备等风控指标，统一纳入规模、杠杆、集中度等指标控制。

但实际上，只要持有方如约赎回，则代持方能获得确定收益。但由于债券代持以口头协议或抽屉协议约束双方行为，一旦持有方违约，则代持方利益无法实现。

清晰明确的财产归属和财产清单，能够最大限度地避免继承人和受遗赠人产生纠纷。

券商自营是代持活动的主力。其中48家券商自营为其他机构提供代持规模达2031.84亿元，占比达92.36%；29家券商自营委托其他机构代持规模达396.70亿元，占比接近三分之二。

据培训会内部透露的信息称，根据此前摸底的数据，券商债券自营总体杠杆排名前列的都是中小型券商，总杠杆率在3倍以上，最高的甚至达43倍。而在券商资管、公募机构及子公司中，部分机构场内回购杠杆较高，一些券商资管总杠杆达到4.7倍。

记者获悉，监管人士在前述培训时透露，在一次前期摸底中发现，债券代持交易中的“口头协议”占比超过27.72%。

首先，经过石头哥不完全的聊天扯淡兼统计推论，得出一个惊人结论——

每个交易员人生中开展的第一笔代持业务，大概都比自身职业生涯要早20年左右~！！...虽然，这笔业务可能是被动开展的...

最后，在年终奖（如有..）将要到来之际，预祝大家新年再战，旗开大胜。

据记者了解,按照一般的债券代持“潜规则”,双方会签订“抽屉协议”,实际上是约定按照债券代持进行,但账面上是债券买卖交易。如果债市走牛,债券持有方会回购股票,获得收益,双方分享收益,然后再向公司补一份代持协议。但是一旦市场走熊,持有方就可能不承认协议的有效性,拒绝回购,代持方只能扛住,等待债券价格回升。

解读CMBN

王健对经济观察报表示，因为券商和中小型银行业务比较灵活，是做债券代持业务较多的机构，较大的银行、券商不在乎债券代持的有限利润，而且业务相对规范，这类业务对他们吸引力较小。302文件出台后，中小型银行和券商可能受到的冲击比较大。

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