海通证券认为，精选层首批打新收益率预计或能达到10%-29%。首批打新的收益率较高，随着公募基金的发行，收益率会有所降低。

投资要点：

事件：27 日起正式接受申报材料。根据 4 月 24 日股转系统公告，根据中国证监会党委部署，全国股转公司于 4 月 27 日正式启动股票向不特定合格投资者公开发行并在精选层挂牌业务的受理与审查工作。届时保荐机构可以通过全国股转系统业务支持平台报送企业申请文件。

审查聚焦发行人信息的真实、准确和完整，不做价值判断。根据 24 日公告，审查聚焦发行人是否符合公开发行条件、精选层进层条件及相关信息披露要求，不对企业投资价值进行判断，主要关注公司治理规范性、资产与股权权属清晰性、业务经营独立性、经营合法合规性、会计处理准确性、财务真实性、财务规范性及持续盈利能力等问题，将通过提出问询等方式，督促发行人真实、准确、完整地披露信息。

实行比例配售，打新中签率大幅提升。按照股转系统披露的信息，对于参与网上发行的投资者，网上投资者有效申购总量大于网上发行数量时，实施比例配售。申购最小单位为 100 股，不足 100 股的部分，汇总后按时间优先原则向每个投资者依次配售 100 股，直至无剩余股票。“比例配售”战略较大 程度上实现了“申者有其股”，投资者打新中签率将有大幅提升。

现金申购，无市值要求。新股申购要求投资者全额缴付申购资金，待获配股数确定后退回多缴款项，缴款至退款之间间隔约两个交易日。对于网上投资者，资金不足将影响 6 个月内的精选层打新。因此如投资者要参与“打新”， 需提前预留足额资金。

精选层首批打新收益率预计 10%-29%，值得期待。我们假设网下获得配售总金额为 47.7 亿元，首批打新公募基金 20 只，规模为 3 亿元左右，假设当日股价涨幅 20%-60%，公募基金获配臵率为 60%，则公募基金参与首批公司的打新收益率或达到 10%-29%。我们预计首批打新的收益率较高，随着公募基金的发行，收益率会有所降低。

风险提示。政策风险，精选层推进不及预期。打新收益率的测算结果仅为预测值，不代表真实收益率。

1. 精选层自 27 日起正式接受申报材料

27 日起正式接受申报材料。4 月 24 日，全国股转公司明确于 4 月 27 日正式启动股票向不特定合格投资者公开发行并在精选层挂牌业务的受理与审查工作。届时保荐机构可以通过全国股转系统业务支持平台报送企业申请文件。我们认为这也意味着新三板精选层准备工作的基本结束和申报通道的正式开启。

审查聚焦发行人信息的真实、准确和完整，不做价值判断。根据 24 日公告，全国股转公司审查聚焦发行人是否符合公开发行条件、精选层进层条件及相关信息披露要求，不对企业投资价值进行判断，主要关注公司治理规范性、资产与股权权属清晰性、业务经营独立性、经营合法合规性、会计处理准确性、财务真实性、财务规范性及持续盈利能力等七大问题，将通过提出问询等方式，督促发行人真实、准确、完整地披露信息， 督促保荐机构、证券服务机构切实履行信息披露的把关责任，督促发行人及其保荐机构、 证券服务机构切实提高信息披露质量。

精选层挂牌一年后可直接上市。根据 3 月 6 日证监会发布的《全国股转系统转板上市指导意见（意见征求稿）》相关规定，企业在精选层挂牌一年后满足条件可直接转板上市，无需重新进行 IPO 流程。

2. 新三板“打新”即将开启

随着精选层工作的步步推进，新三板网上“打新”也即将开启。本次网上“打新”和以往相比有如下特点：

门槛降低，个人投资者也可参与精选层“打新”。根据股转系统《全国中小企业股 份转让系统投资者适当性管理办法》规定，精选层对于个人投资者的要求为申请权限开通前 10 个交易日的日均资产 100 万元以上+2 年投资/工作经验，创新层、基础层的证券资产则分别要求 150 万元、200 万元，相较于过去“500 万资金门槛”大幅降低。股转系统明确精选层打新网下发行和网上发行同时进行，但投资者不可同时参与。

现金打新，申购时缴款，无市值要求。根据股转系统相关规定，网上投资者参与申购无存量持仓市值要求，可按照申购意愿与资金量大小自由决定申购数量，单笔申购数量最低为 100 股，最高可达网上初始发行数量的 5%。但新股申购要求投资者全额缴付申购资金，待获配股数确定后退回多缴款项，缴款至退款之间间隔约两个交易日。对于网上投资者，资金不足将影响 6 个月内的精选层打新。因此如投资者要参与“打新”，需提前预留足额资金。

实行比例配售，申购越多，获配越多。按照股转系统披露的信息，对于参与网上发行的投资者，网上投资者有效申购总量大于网上发行数量时，实施比例配售。申购最小单位为 100 股，不足 100 股的部分，汇总后按时间优先原则向每个投资者依次配售 100 股，直至无剩余股票。我们认为“比例配售”战略较大程度上实现了“申者有其股”，投资者打新中签率将有大幅提升。

3. 新三板网下“打新”收益率测算

我们统计已经公布募资规模的 47 家拟精选公司（截至 4 月 26 日），平均每家融资额为 2.65 亿元。对比科创板首批公司从提交申请到最终发行一共用时 3 个月左右，考虑到目前精选层已有 50 家左右的企业公开发行方案，我们认为，新三板精选层三轮 6 月底筛选结束，若 7 月份或 8 月份开板，预计首批将有 30 家左右的挂牌企业进入精选 层。假设为精选层首批家数为 30 家，则首批融资额为 79.5 亿元。股转系统明确网下初始发行比例应当不低于 60%且不超过 80%，我们假设网下配售比例 60%，则网下获得 配售总金额为 47.7 亿元。

根据中国基金报公众号数据，此前至少 20 家基金公司表达了发行新三板基金产品的意向，部分基金已筹备相关产品并针对产品设计方案与监管部门进行沟通，因此我们假设第一批获批基金公司为 20 家。规模上，以中国基金报公众号披露的南方基金数据为例，此前基金子公司发行的新三板投资产品高峰期时管理规模超过 4 亿元，考虑到新三板精选层初期的市值规模和流动性，我们预计首批参与的公募基金规模相对较小，为 3 亿元左右。

根据南方财富网公众号数据，科创板开板初期网下打新的 A 类投资者获配比例一直维持在 80%左右，而公募基金配售比例在 A 类投资者中占比高达 90%左右，是 A 类投资者中的主力。而按照中国证券业协会《首次公开发行股票网下投资者备案管理细则》 规定，评价结果为 A 类网下投资者的，主承销商在开展投资者选择和股票配售工作时应予以优先考虑，因此公募基金的配售比例相对较高。考虑到本次精选层打新实行“比例 配售”，公募基金的获配比例应当会适当降低，我们假设公募基金首批打新获配比例为 60%左右。

假设当日股价涨幅在 20%-60%，在公募基金只参与网下打新且获配臵率为 60%的 前提下，公募基金参与首批公司的打新收益率或达到 10%-29%。我们预计一开始的打新收益率较高，但随着公募基金发行的增加，收益率会逐渐下降。

本文作者：钮宇鸣，来源：海通证券

新三板打新有多火爆？颖泰生物的发行结构告诉我们答案。千亿资金、54万户蜂拥去打新，获配比例只有0.19%。

按照规则，没有打中的资金将在7月6日陆续退给投资者，所以，现在大家更关心的是，这解冻的千亿资金，是继续打新还是流向A股？

54.3万户网上打新 获配率0.19%

上周五，新三板精选层打新便被市场所“吐槽”，不是说100%中签，为什么我一签没中？为什么拿了几十万去打，只中了100股？

颖泰生物的发行结果来告诉我们答案了。

7月6日晚间，颖泰生物发布《股票向不特定合格投资者公开发行并在精选层挂牌发行结果公告》，公告显示，网上发行为有效申购数量185.69亿股，有效申购户数为54.29万户，有效申购倍数为663倍。

根据《发行安排及询价公告》中公布的网上配售原则，本次网上发行获配户数为54.29户，网上获配股数为3500万股，网上获配比例为0.19%。

是的，有效申购户数为54.29万股，获配户数为54.29万户，这么看，真的是100%中签呀！只是，0.19%获配比例真的太低了！

这还要看一下新三板精选层的打新规则，这个A股的中签率的概念完全不同。

按照规定，当网上投资者有效申购总量大于网上发行数量时，根据网上发行数量和有效申购总量的比例计算各投资者获得配售股票的数量。

其中不足100股的部分，汇总后按时间优先原则向每个投资者一次配售100股，直至无剩余股票。市场预计，按照目前全市场符合新三板精选层开通条件的投资者数量来看，基本都能100%中签。

有业内人士表示，有些人顶格申购却没有中，也有可能因为各种原因导致了申购成为无效申购。

7月4日上午，全国股转召开媒体沟通会也进行了相关解释时指出：新三板网上配售机制以比例配售为主，在投资者理性认购的情形下，申购越多、获配越多，充分保证配售公平；在认购异常火爆的情况，配售机制将向中小投资者倾斜，保障“小资金”也能得到一定的获配机会。出现一股未中的极端情况，有点出人意料，但是希望不要以个例来质疑新三板改革，希望对精选层多一点包容、多一点支持。

网上申购冻结资金1012亿元

公告显示，颖泰生物网上有效申购金额为1012亿元。新三板精选层的打新规则，和A股市场有很大不同，新三板精选层网上打新无需市值配售，但打新需要现金缴款申购。这也就意味着，网上申购冻结的资金为1012亿元。

根据发行安排，7月1日颖泰生物发行，7月3日确认最终配售结果，确认解冻资金金额。7月6日退回投资者剩余资金。

7月6日，上证指数单日涨幅达5.71%，券商等板块大涨，也让不少参与新三板精选层打新资金被锁住的投资者懊恼不已。所以，也有人猜测，退出的资金，会流向A股吗？

网下获配比例2.29% 9家投资者弃购

相比网上来说，网下的获配比例要高不少。

由于网上初步有效申购倍数为663倍，超过50倍，发行人和保荐机构（主承销商）决定启动回拨机制，将本次扣除战略配售数量后，公开发行股票数量的10%（700万股）股票由网下回拨至网上。回拨机制启动后，网下最终发行数量为3500万股，占发行总量的35%；网上最终发行数量为3500万股，占发行总量的35%。

公告显示，颖泰生物网下有效申购数量为15.31亿股，有效申购家数为508家网下投资者管理的647个有效报价配售对象，有效申购倍数为36倍。网下投资者认购金额1.9亿。

资料显示，颖泰生物是全球十大农化企业，从事除草剂等农药原药研发、生产和销售的企业。去年营收53亿元，净利润2.82亿元。

有机构投资者表示，在初步参与新三板精选层打新时对标的也有斟酌，颖泰生物还算是不错的标的。

不过，也有9家网下投资者管理的9个有效报价配售对象未按照发行公告的要求进行网下申购。

林园、少数派等私募数十只产品中签

从网下中签的投资者来看，参与的私募数量还不多，但是林园投资、少数派等几家私募参与的较为踊跃，旗下数十只产品参与了打新。

具体来看，林园投资旗下36只产品参与打新，并获得颖泰生物的网下配售，除了其中一只产品申购162.16万股，获配3.7万股之外，其他35只产品均申购126.12万股，获配2.88万股。

少数派投资有46只产品获配颖泰生物，申购最多的一只产品，申购数量为1341.25万股，最终获配30.65万股。

天津易鑫安也有4只产品获配颖泰生物，最多的一只产品申购515.1万股，获配11.77万股。

上海磐耀资产有5只产品参与打新，其中一只产品申购181.8万股，最终获配4.16万股。

至于战略哦配售情况，此次共有8家机构获配，其中公募基金富国积极成长一年定开混合基金获配510.64万股，锁定期6个月。

艾融软件网上冻资1243亿，获配比例仅0.057%

7月6日晚间，新三板公司艾融软件公布精选层公开发行结果，回拨机制启动后，网下最终发行数量为422.40万股，占扣除最终战略配售数量后发行数量的60%；网上最终发行数量为281.60万股，占扣除最终战略配售数量后发行数量的40%。网上发行为有效申购数量49.40亿股，有效申购户数为52.00万户，有效申购倍数为2339倍。以此计算，网上申购冻结资金约1243.88亿元，网上获配比例为0.057%。

战略配售方面，共有两家机构参与，其中公募基金富国积极成长一年定开混合再度出手，获配96.57万股，信达证券获配79.43万股。

来源：中国基金报（ID：chinafundnews）

7折发行价对市场有吸引力，精选层打新相对踊跃。但市场化发行，二级市场也将面临分化，并非都是赚钱机会

图/Unsplash

文丨《财经》记者 郭楠 特约作者 楚晓染

编辑丨陆玲

7月1日，新三板精选层打新正式开启，首批两家企业颖泰生物、艾融软件公开发行。6月29日晚间，两家首发企业新股定价公布，颖泰生物5.45元，艾融软件25.18元，发行市盈率分别为24.77倍和49.31倍。

发行前，这两家企业在新三板停牌时的市价分别为8.05元、34.28元。也就是说，颖泰生物发行价打了6.8折，艾融软件发行价打了7.4折。在精选层预期影响下，停牌前两家公司市价已有所上涨。

精选层100万元的投资门槛较新三板之前已经明显降低，但全额缴款的方式仍然对投资者资金实力提出较高要求。

此外，市场化定价，精选层打新将与A股打新有着明显差异，二级市场股价分化将逐渐显现。南山资本创始人周运南强调，最终精选层企业的价格还是围绕其当时的内在价值波动。

7折定价

按照全国股转公司规定，精选层股票公开发行有三种定价方式选择：询价发行、合格投资者网上竞价发行和直接定价发行。具体采用哪种，由发行人和主承销商自主协商确定。

截至6月30日，包括颖泰生物和艾融软件，披露发行方式的14家精选层企业中，有13家采用询价发行方式，借助专业投资者进行合理定价，目前只有龙泰家居1家采取直接定价方式。

此次报价，保荐券商的价投报告应有的价格引导作用似乎体现不大。西南证券表示，颖泰生物参考估值区间为5元-9.42元，市盈率区间为23-43倍。有投资者表示，这个估值区间和报价建议范围太宽泛，实质性帮助有限。

光大证券提到，艾融软件每股估值区间为27.66元~33.55元，对应2019年市盈率区间为47.43~57.54倍，而艾融软件最终的定价25.18元，略低于估值区间的底部。

将近7折的发行价，让投资者认购相对踊跃。数据显示，颖泰生物询价认购倍数为45.04倍，艾融软件为74.47倍。

颖泰生物为国内农药销售公司，2019年营收52.95亿元，净利润2.82亿元。根据公告，颖泰生物本次发行不超过1亿股，募资不超过5.45亿元。

艾融软件为软件服务商，客户主要为金融机构，2019年营收2.13亿元，净利润4343.49万元，预计发行不超过880万股，募资不超过2.2亿元。

此前，全国股转公司有关负责人介绍，新三板发行承销制度设计特点中有“丰富战略配售范围，明确配售比例要求”和“允许设置超额配售选择权，维护价格稳定”。

首批两家公司均采用了战略投资者定向配售，且均达到了规定的比例上限。颖泰生物引入8家战略投资者，包括一家公募基金和一家国有背景产业基金，其他均为产业链上下游企业，战略配售股数占本次发行30%，限售期6个月。艾融软件引入了公募基金和券商2家战略投资者，战略配售股数占本次发行20%，限售期6个月。

7月1日-3日，陆续将有8家精选层企业公开发行。除了7月1日的艾融软件、颖泰生物，还有7月2日的同享科技、球冠电缆、佳先股份发行，7月3日的方大股份、苏轴股份、龙泰家居发行。根据Wind，截至6月30日，已有 14家公司明确申购日，此外还有数家公司处于核准、报送、审议阶段。

从全年看，截至2020年6月29日，一共158家创新层企业明确向市场传达了申报精选层的意愿。参考科创板推进速度，粤开证券预计，以目前精选层每批次发行企业数量在1-3家，未来一年将发行50批次计，精选层挂牌企业在未来一年内有望超过100家。

赚钱机会来了？

与之前新三板500万元投资者门槛相比，新三板精选层的开户门槛有所降低，开通前10个交易日日均资产100万，2年交易经验即可。但精选层打新仍是一批资金实力较强投资者的打新盛宴。

与主板不同的是，精选层目前为全额缴款方式打新，即对投资者没有股票市值要求，仅需要全额缴付申购金额并实行比例配售，最低申报数量为100股。

要指出的是，虽为比例配售，但并非只要申购就保证100%中签。按照比例计算各投资者获得配售股票的数量后，其中不足 100 股的部分，汇总后按时间优先原则向每个投资者依次配售 100 股，直至无剩余股票。业内人士指出，针对此特点，看好的股票要第一时间尽早申购，二是在力所能及范围内尽可能多申购。

全额缴款的方式对投资者资金周转提出了较高要求。一位投资者表示，必须考虑资金成本，一万元每天的成本大概0.8元，而且资金冻结三个交易日，参与哪些新股的打新对于个人投资者来说需要取舍。

打新前夕，市场机构对精选层打新收益较为乐观。粤开证券表示，精选层企业市值较小且公开发行比例较低，目前明确传达申报精选层意愿的158家创新层企业，市值中位数为8.49亿元，远小于目前科创板企业市值中位数88亿元，市值规模较小。如有大规模资金看好部分优质企业，二级市场股价有望快速提升。

新三板精选层的转板机制也为二级市场带来了想象力。6月3日，证监会发布新三板转板上市规则，明确规定申请转板上市的企业必须是新三板精选层挂牌公司，且在精选层连续挂牌一年以上，另外，企业需符合转入板块的上市条件，转板上市条件与首次公开发行并上市的条件保持基本一致，交易所可以根据监管需要提出差异化要求。

在颖泰生物6月30日的路演中，公司董事会秘书刘晓亮先生表示：“根据当前法规，转板上市需满足精选层挂牌满12个月的要求，届时公司将综合考虑法规要求、自身情况等方面因素进行相关决定。”

市场人士表示，根据之前新三板企业成功转板A股上市情况，在新三板摘牌时的平均市盈率和在A股市场的平均市盈率有超过一倍估值差。精选层上市公司未来转板科创板或创业板，不涉及重新IPO，精选层上市公司股东的所持有股份，可以直接持股转板，有望享受估值溢价。

有市场声音担心，因新三板精选层发行前原始股可以在公开市场交易，而且挂牌后部分原股东没有锁定期，挂牌首日新老股东的持股成本不同，所以大量低成本的非锁定原始股可能对挂牌精选层后的二级市场股价有压制影响。

“肯定会有，可能并不会像大家表面上看到的这样严重。首先较多非限售股已经在停牌前进行过了交易换手，很多停牌时的持仓成本可能并不比公开发行价低；其次是精选层相对停牌时所在的创新层，本来就存在升层后带来的流动性溢价和估值溢价；其三是企业申请精选层的确定性落地了，市场预期大幅改善了，老股东在精选层对股价的预期肯定要大幅高于在创新层时对价格的预期；其四是只有精选层二级市场涨幅达到了一定程度，新老流通股股东产生了估值分歧时，才会产生价格的波动。”周运南对《财经》记者表示。

不过，精选层采取市场化定价方式，不再受23倍市盈率限制，例如此次颖泰生物、艾融软件，发行市盈率分别为24.77倍和49.31倍，市场人士认为，如果发行价不合理或者市场低迷，精选层新股存在破发可能。

“精选层是真正的注册制，当天破发的情况也可能出现，所以后期分化会非常严重。”一位机构投资人表示。

新三板精选层打新终于开启了！

6月18日，全国股转系统网站披露显示，首批获得证监会核准发行的两家公司颖泰生物、艾融软件将正式进入发行承销环节，申购时间均确定为7月1日。

值得注意的是，7月1日发行的颖泰生物和艾融软件发行价分别为5.45元、25.18元，相比发行前市价分别为8.05元、34.28元，分别折价32.3%、26.55%。最新出来发行价的7月2日同享科技、球冠电缆、佳先股份，以及新增7月3日直接定价的龙泰家居，普遍较发行前市价有折价。

打还是不打？

与A股摇号抽签不同，精选层打新按申购股份(资金)比例配售，这意味着资金量越大，申购越多，比例配售中签的概率越大。理论上资金量足够大，有望100%中签。

100%中签的新股，此前A股没有出现过，但诱惑力还是比较大的，那么投资者要不要申购新三板精选层新股？

要不要打取决于有没有钱赚，发行定价是否合理，上市后会不会破发。

申万宏源新三板首席分析师刘靖表示，颖泰生物、艾融软件发行价相对停牌前有较大幅度的折价是市场的选择，在询价时，投资者并没有特别参考其历史交易价格，主要由于创新层的交易不活跃，不能算公允价格。未来也有可能看到一些折价更高的，或者溢价的公司出现，这些与将来精选层后上市走势关系不大。

刘靖认为，可采用A股打折的方法对新三板股票进行估值，即精选层询价的建议为A股可比公司估值的50%-80%：

预期1-2年能较确定转板公司，给予其相对A股折价10%-20%是合适；

对于转板预期低的公司，需要给到30%-40%的折价；

询价报价需要给二级市场留一定的空间（最低10%左右）；

因此理性假设下，精选层询价应该至少比A股可比折价20%-50%。

中原证券分析指出，目前绝大部分申请挂牌精选层的企业都是按标准一来申请。这些企业已有稳定高效盈利模式的盈利型公司，市值不低于2亿元，最近2年净利润均不低于1500万元且加权平均净资产收益率的均值不低于10%，或者最近1年净利润不低于2500万元且加权平均净资产收益率不低于10%。企业本身质地较好，具备了较强的投资价值。精选层企业的科技属性较强。科技类公司的发展潜力、成长性都具备较好的投资价值。精选层企业的盈利情况较好，营收利润维持较高增速。如果优质企业发展具备可持续性，有望成长为大型企业。同时，精选层企业规模相对主板依然较小，抗风险能力相对较差。精选层企业规模相对主板依然较小，抗风险能力相对较差。在申请的54家公司中2019年资产规模中位数为5.6亿，净资产中位数为3.3亿，营收中位数为4.0亿、净利润中位数为0.5亿。大部分企业资产规模小于10亿，净利润小于1亿。退出机制较严格，企业优胜劣汰更频繁，考验投资者专业能力。

怎么打？

想要参与新三板精选层打新，必须开通新三板权限：

1、申请权限开通前10个交易日，本人名下证券账户和资金账户内的资产日均人民币100万元以上（不含该投资者通过融资融券融入的资金和证券）；

2、具有2年以上相关投资经历、工作经历或任职经历。（满足上述条件的80岁以下投资者，可在线开通。）

附操作策略图：

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